中国餐饮行业：如何在最内卷的消费赛道挑选胜者？(PDF/附件下载)

中国有句古话：民以食为天。可见餐饮在消费者的日常生活中扮演着重要的角色。即使在整体经济趋势偏弱的大环境下，消费者对餐饮的市场需求依然非常高。然而，由于较低的行业准入门槛，每年都有数不清的新玩家涌入餐饮赛道，使餐饮行业成为消费领域竞争最激烈的赛道之一。我们希望通过这篇报告来分析餐饮玩家如何在激烈的竞争环境中保持旺盛的竞争优势，从而实现可持续的盈利。首次覆盖百胜中国(YUMC.US/9987.HK)、九毛九(9922.HK)、特海国际(9658.HK)并给予“买入”评级；首次覆盖海底捞(6862.HK)并给予“持有”评级。

目录

中国餐饮行业的前世、今生与未来

餐饮行业竞争格局(Porter’s Five Forces)

餐饮行业制胜的关键是什么?

估值与目标价

风险提示

百胜中国(YUMC.US/9987.HK)：兼具确定性与成长性的中国餐饮领军者

四大核心竞争力带来强大的业绩确定性

未来成长性依然不可小觑

盈利预测

目标价与估值

风险提示

SPDBI乐观与悲观情景假设

公司背景

海底捞(6862.HK)：短期盈利提升趋势显著，长期扩张前景令人担忧

中国规模最大的连锁火锅玩家

行业竞争加剧恐减弱品牌核心竞争力

店铺网络扩张空间受限

盈利能力的恢复与提升是短期最大的亮点

盈利预测

目标价与估值

风险提示

SPDBI乐观与悲观情景假设

公司背景

九毛九(9922.HK)：成长空间可观，运营能力卓越

太二依然年轻，成长空间较大

多品牌布局带来更大增长潜力

灵活高效的运营模式

盈利预测

目标价与估值

风险提示

SPDBI乐观与悲观情景假设

公司背景

特海国际(9658.HK)：面向海外华人，市场前景广阔

盈利预测

目标价与估值

风险提示

SPDBI乐观与悲观情景假设

公司背景

中国餐饮行业：如何在最内卷的消费赛道挑选胜者?

餐饮行业市场潜力大、消费需求强烈，且在疫情后经历了较强的回暖趋势。然而，作为中国消费领域中竞争最激烈、玩家最内卷的消费赛道之一，要在中国餐饮行业保持长久的竞争力与增长动力，同时维持稳定的盈利和现金流，需要强大的品牌力、源源不断的创新能力以及优秀的管理与运营能力。

1.消费趋势变化为餐饮行业带来新挑战和机遇：

在经历了疫情前高速发展的十年(2009-2019)以及三年疫情(2020-2022)的洗礼，中国消费者对餐饮行业的消费需求和消费心理已经发生了潜移默化的改变。

消费者更强的健康意识、对社交属性与就餐体验更高的追求以及对性价比关注度的提升，对餐饮企业在菜品创意、就餐环境、服务水平以及品牌形象打造等多方面都提出更高的要求。餐饮品牌想要屹立不倒，就必须通过不断提升自身的能力，来同时满足消费者生理与心理的需求。同时，互联网与社交媒体的高度普及也为餐饮企业在短期内建立品牌和积累人气创造了土壤。

2.竞争激烈且内卷严重的消费赛道：

由于市场规模大但准入门槛低，餐饮行业玩家众多，市场极度分散。另外，餐饮行业细分赛道多，彼此之间替代性强，而同一赛道下各个玩家的产品与服务同质化严重。餐饮行业较高的创新难度与消费者日益增加的对新鲜感的追求也增加了餐饮企业的淘汰率，加快了玩家的更迭速度。通过行业五力分析(Porter’s Five Forces)，我们认为餐饮行业玩家主要面临三大威胁：(1)来自行业现有竞争的威胁，(2)来自潜在新进入者的威胁和(3)来自替代品的威胁。

3.如何在餐饮行业挑选优质玩家?

我们认为，真正优秀的餐饮企业不仅要有较高的市场热度和关注度，更要有能力维持长期行业竞争力、稳定且可持续的盈利能力和现金流，并且在外部环境面临挑战时，依然能以较高运营效率与灵活性表现出较强的韧性。

我们从五个维度来综合衡量一家大型连锁餐饮企业的竞争力：

(1)品牌力与知名度，(2)店铺网络扩张的空间，(3)供应链管理能力，(4)门店经营效率，和(5)消费渠道与场景的延伸，包括外卖渠道及零售场景的挖掘。

4.估值与评级：

我们使用EV/EBITDA对餐饮企业进行估值，并使用DCF进行验证。综合考虑以上五大衡量竞争力的标准，我们给予百胜中国(YUMC.US/9987.HK)、九毛九(9922.HK)、特海国际(9658.HK)“买入”评级，给予海底捞(6862.HK)“持有”评级。

5.投资风险：

(1)餐饮行业竞争加剧；(2)消费力进一步衰退；(3)新进玩家对现有玩家造成较高威胁；(4)外出就餐的场景被替代；(5)地缘政治恶化带来的风险。

前言

中国的饮食文化丰富多彩且源远流长，而中国人对“吃”也始终保持高涨的热情。随着中国政治经济的发展、社会活动的增加以及消费能力的提升，餐饮行业的市场需求在改革开放之后经历了高速的增长。尽管 2020-2022 年这三年里，中国整体餐饮行业受到了较大的来自于疫情的挑战，但在疫情过去以后，餐饮行业需求的恢复速度和弹性要优于其他消费赛道。这也体现出餐饮行业的市场表现对于经济复苏是具有较快的响应力的。

然而，中国餐饮行业准入门槛较低，许多创业者前仆后继地涌入，导致行业玩家众多、市场极度分散、且同一细分赛道下的产品同质化程度非常高，很难形成差异化。这些特点使餐饮行业成为消费领域竞争最为激烈的战场。餐饮企业不仅要面对同业的竞争，还要面对新进玩家的挑战以及潜在替代品(比如预制菜)的威胁。而消费者对菜品口味、服务、就餐体验等各方面的要求不断提升，也使行业竞争不断升级，生存难度不断加大。

在如此激烈的竞争环境下，美味的菜品与优质的服务只是生存最基本的条件，但不足以帮助玩家长期保持竞争力、扩大市场规模、同时保持稳定的盈利水平。我们认为，以下几点才是真正考量餐饮企业是否值得投资的重要标准：

(1) 基于持续创新的品牌力；

(2) 门店网络的扩张的空间；

(3) 供应链整合和管理能力；

(4) 终端门店运营效率；

(5) 消费渠道与场景的延伸基于以上分析框架，我们对比和分析了四家餐饮公司的发展前景。结合当前的估值，我们给予百胜中国(YUMC.US/9987.HK)、九毛九(9922.HK)、特海国际(9658.HK)“买入”评级，给予海底捞(6862.HK)“持有”评级。

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